科创板引入非公开转让制度：底价7折，受让后锁定6个月
科创板对减持制度进行新的尝试。
4月3日，上海证券交易所（下称“上交所”）发布《上海证券交易所科创板上市公司股东以非公开转让和配售方式减持股份实施细则（征求意见稿）》（下称“《实施细则》”），在科创板中引入非公开转让制度，受让方限定为具备专业知识和风险承受能力的专业机构投资者，转让价格通过询价方式形成，底价7折，受让后6个月内不得转让；同时对配售作出细化规定。此细则向社会公开征求意见时间截至2020年4月17日。
在业内看来，此次非公开转让制度并非基于原有设计上的一次改造，不再纠结于是否继续通过控制减持规模和节奏对减持进行放松和收紧，而是跳出以往窠臼，改变了以竞价交易为主的单一减持路径，创设了一条由市场化博弈为主的新道路，是对A股减持制度改革的大胆探索和尝试。
引入非公开转让
科创板在减持渠道中，引入非公开转让制度。
“现行减持新规虽然规范了股东的减持行为，但仍未改变优势股东竞价交易减持“镰刀割韭菜”式的单一博弈平台。因此考虑借鉴境外存量发行经验，通过上市公司老股发售，使优势股东与机构投资者同台博弈，激活市场的价格发现功能。”上交所相关负责人士表示。
根据《实施细则》，受让方必须是具备相应定价能力和风险承受能力的专业机构投资者，禁止关联方参与非公开转让；在单次非公开转让中，首发前股东单独或合计转让的股份数量应不低于公司股份总数的1%；明确非公开转让需要向机构投资者进行市场化询价，其中转让价格不得低于市价7折，避免对股价造成过大影响；受让后6个月内不得转让所受让股份，防范短期套利。
“这一设计能够运转的前提在于机构投资者能够与优势股东“同台博弈”。”有业内人士分析称，一般而言，机构投资者能够比较准确的识别股东的大额减持意图，并据此给出上市公司股票的合理定价，同时多数机构投资者的持股意图并非短期的交易套利，而是具备一定长期投资理念，持股期限差异化，不出现锁定期结束集中抛售的情况。基于此前提的尝试，改变了以往的博弈格局。
值得注意的是，目前科创板控股股东、实控人的首发前股份还在至少36个月的锁定期内，此规定针对的是解禁后股份的非公开转让。
《实施细则》对于限售期届满后，股东通过非公开转让方式减持首发前股份，不再限制减持数量和持有时间，创投基金可以根据需要自主决定减持的时间、数量、比例。
对此，业内认为，非公开转让应能在引导PE、VC资本有序退出中发挥作用，有利于创新资本循环。
对于股份减持可能带来的“失血”效应，投资者一直比较担心。
对此，上交所相关负责人士称，非公开转让发生在股东和专业机构投资者之间，认购资金主要来源于增量资金，有利于降低股份减持可能引发的流动性风险。同时，《实施细则》设计了多元化的机构投资者适用性安排，符合条件的公募基金、私募基金、保险基金都可以参与。这些机构投资者的持股目的、投资策略和持股期限各不相同，一定程度上可以缓解受让方后续趋同卖出、影响市场稳定等问题。
与此同时，《实施细则》参照市场实践中的配售制度，规定股东可以通过配售向公司其他股东转让其持有的首发前股份，以实现股份减持的目的。
具体规范上，一是提高市场效率和可操作性，配售股份数量不得低于公司股份总数的5%；二是配售价格不得低于市价70%；三是具体配售、过户安排参照科创公司配股执行；四是参与配售的股东，应当披露配售方案、配售情况报告。
强化信息披露要求
平衡创业者与二级市场投资者及上市公司的利益。科创板企业可能存在尚未盈利、技术迭代快、易被颠覆等固有风险，或存在差异表决权安排，且创始人团队对企业发展重要性极高，在《上市规则》的基础上，此次《实施细则》对科创板大股东、实控人的减持窗口、减持信息披露予以更严格的要求。
《实施细则》规定，控股股东和实际控制人转让股份的，科创公司应当额外披露核心竞争力和经营活动是否存在或面临重大风险，业绩是否出现大幅下滑、控制权是否可能发生变更等重大事项；处于定期报告披露期，但科创公司未披露定期报告的，控股股东和实际控制人不得通过非公开转让方式减持股份。
另一方面，区分事前、事后规范非公开转让信息披露。转让前，出让股东应披露转让意向与转让计划，披露拟转让股份数量、转让原因、转让底价等信息，明确市场预期。交易达成后，出让股东应披露转让情况报告，公开转让结果及询价情况，中介机构应就本次转让的合规性发表意见。
同时，《实施细则》从出让股东、受让方、中介机构以及自律监管等四个方面做出监管安排。
股东存在现行减持制度中不得减持股份情形的，不得进行非公开转让或配售。同时，为避免公司内部人员利用信息优势转让股份，控股股东、实际控制人、董监高以及核心技术人员在定期报告前“窗口期”内，不得进行非公开转让或配售。
《实施细则》规定转让双方禁止的行为，不得存在不当影响申购报价、串通报价、虚假报价以及利益输送等，可能影响非公开转让、配售公平、公正的行为。
在非公开转让、配售的多个环节，《实施细则》均要求证券公司等中介机构严格履行核查职责，确保合法合规。具体而言，中介机构应当制定和执行与非公开转让、配售业务相关的内部控制制度；全面核查转让双方是否符合资格要求；督促转让双方合法合规参与非公开转让或配售。
《实施细则》还明确了非公开转让、配售各参与方违反相关规定的监管措施及纪律处分，并规定交易所可以对证券公司等中介机构非公开转让、配售业务进行现场检查。必要时，将提交证监会立案稽查，确保非公开转让、配售制度规范运行。
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黄思瑜
张婧熠
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